三峽能源(600905)：自江入海 逐日追風(fēng)

“風(fēng)景三峽”戰(zhàn)略下裝機快速添加，帶動成績高增：2022年上半年，公司新增裝機容量210萬千瓦，累計裝機容量到達2,510萬千瓦，其中風(fēng)電1507萬千瓦(海風(fēng)457.52萬千瓦)，光伏971.59萬千瓦。公司曩昔四年風(fēng)景裝機快速添加，復(fù)合增速到達32.4%，高于全國同期增速(21.2%)依據(jù)公司“十四五”規(guī)劃，公司每年新增裝機規(guī)劃估計不低于500萬千瓦，并堅持安穩(wěn)的添加趨勢。裝機添加帶動發(fā)電量添加，海風(fēng)發(fā)電量占比快速進步。2022年前三季度公司陸風(fēng)、海風(fēng)及光伏發(fā)電量占比別離為47.7%、21.9%和30.4%，海風(fēng)占比較2021年末添加11.6%。

隨著海風(fēng)平價時代到來，未來公司綜合電價將繼續(xù)下降，其收益率將長期堅持在一個合理且安穩(wěn)的水平。因而平價時代公司增量項目的贏利水平首要由裝機規(guī)劃和出資規(guī)劃決定。裝機規(guī)劃添加帶動成績添加，2022年前三季度公司營收和歸母凈贏利別離為174.1億元和61.7億元，同比添加48.27%和36.53%。獲益于裝機規(guī)劃的繼續(xù)添加，公司成績堅持了較快增速，營收與歸母凈贏利4年CAGR別離到達22.9%和23.4%。

2021年獲益于海風(fēng)裝機大幅添加，歸母凈贏利同比高增56.3%，為2018年以來最快增速。

公司曩昔幾年毛利率穩(wěn)步添加，2021年毛利率為58.4%，同比添加0.7pct。獲益于海風(fēng)占比進步、項目地處優(yōu)質(zhì)資源區(qū)及優(yōu)質(zhì)管理才能等要素，公司風(fēng)景項目發(fā)電功率進一步進步。2021年公司風(fēng)景利用小時數(shù)穩(wěn)步進步，疊加風(fēng)景造價下降的利好，公司去年得以在電價開始承壓的狀況下完成了毛利率的添加。獲益于毛利率添加，期間費用率安穩(wěn)及出資收益添加，公司凈贏利率在曩昔三年堅持了穩(wěn)步添加。

職業(yè)方針不斷發(fā)布，“十四五”期間新動力裝機規(guī)劃將迅速擴展：通過《“十四五”可再生動力開展規(guī)劃》中可再生動力消納占比方針咱們能夠大致測算出對應(yīng)的風(fēng)景裝機添加量。假設(shè)2025年我國非水可再生動力消納權(quán)重到達20%，風(fēng)景電源算計新增裝機較2021年末將添加4.3億千瓦。各省份“十四五”新動力規(guī)劃算計裝機容量現(xiàn)已到達了7.94億千瓦，遠超職業(yè)預(yù)期水平。新動力大基地有序推進中，估計未來三年項目將連續(xù)投產(chǎn)。各省“十四五”海風(fēng)規(guī)劃連續(xù)出臺，4年海風(fēng)新增裝機4306.5萬千瓦。

綠電商場電價承壓，多舉措并行有望保持價格安穩(wěn)。風(fēng)景電源特性使其商場電價承壓。目前有四個開展方向有望保持綠電價格合理安穩(wěn)：1)完善綠證、綠電買賣機制，為綠電環(huán)境價值定價，形成商場電價+環(huán)境價值的價格形式;2)短期內(nèi)給綠電商場買賣電價設(shè)置下限或托底機制;3)通過大基地、分布式等建造方式使電力供需兩側(cè)匹配，進步綠電電價;4)快速開展儲能技能降低本錢，未來通過綠電+儲能方式進步綠電的電能質(zhì)量和競爭力。

風(fēng)景發(fā)電本錢在曩昔十年快速下降，新動力本錢下降將加快職業(yè)出資建造進度并保持新項目盈余水平。隨著本錢下降，部分此前經(jīng)濟性不合格的項目會發(fā)動建造，職業(yè)開展將會提速。因為風(fēng)景發(fā)電職業(yè)屬于公用事業(yè)，職業(yè)開展現(xiàn)已相對老練，新建項目收益率不會因為建造本錢下降而大幅進步。

補助發(fā)放有望提速，職業(yè)出資才能增強。我國可再生動力補助發(fā)放不及時的問題存在已久，依據(jù)風(fēng)能專委會綜合各項要素測算，截至2021年末可再生動力發(fā)電補助拖欠累計約4000億元。2022年中央政府性基金預(yù)算中的其他政府性基金開銷添加3600億元，有望處理2022年前的欠補問題?？稍偕鷦恿﹂_展結(jié)算公司建立，可再生動力補助發(fā)放有望提速為職業(yè)注入“活水”。

公司資源獲取才能強，裝機增速職業(yè)領(lǐng)先。公司儲備項目足夠，裝機規(guī)劃與增速職業(yè)領(lǐng)先。2021年全年，三峽動力風(fēng)景裝機容量添加了730萬千瓦，添加率高達47.5%。2022年上半年新增獲取核準/備案項目容量730.3萬千瓦，在建項目計劃裝機容量算計1527.3萬千瓦。

公司海風(fēng)占比不斷進步，助力公司筑起護城河。海風(fēng)因為其較陸風(fēng)的高利用小時數(shù)、更安穩(wěn)的出力曲線、更靠近負荷端以及豐厚的待開發(fā)資源等優(yōu)勢，是未來沿海各省新動力開發(fā)的首要方向之一。2021年，公司新增海風(fēng)裝機323.7萬千瓦，占新增風(fēng)電裝機的60.1%，公司海風(fēng)裝機裝機占風(fēng)電裝機份額來到32.1%。

三峽集團布景雄厚，助力標的公司高質(zhì)量開展。集團公司在抽蓄資源、現(xiàn)金流、產(chǎn)業(yè)鏈布局、對上市公司注重程度等方面的優(yōu)勢都將助力標的公司在未來堅持安穩(wěn)快速開展。

盈余預(yù)測：咱們估計2022年至2024年，公司主營業(yè)務(wù)營收到達232.4、287.9、343.3元。其中，公司風(fēng)電業(yè)務(wù)營收別離到達171.0、217.9、258.1億元;光伏發(fā)電業(yè)務(wù)營收別離到達57.6、65.5、79.3億元。

危險提示：項目投產(chǎn)狀況不及預(yù)期，來風(fēng)、光照狀況不及預(yù)期，方針執(zhí)行不及預(yù)期，電力需求不及預(yù)期